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巴菲特vs.葛拉汉 你应该选择哪种投资策略

泰壤基金2020-08-30131
财务世界相当地有趣,有智慧并进取的投资人,应该能够在这里找到乐趣,并获得收益。保证这会让你感到相当地剌激班杰明・葛拉汉(Ben Graham) 我之前曾看过一部向葛拉汉致敬的影片。

财务世界相当地有趣,有智慧并进取的投资人,应该能够在这里找到乐趣,并获得收益。保证这会让你感到相当地剌激–班杰明・葛拉汉(Ben Graham)

我之前曾看过一部向葛拉汉致敬的影片。这部优异的影片,是由哥伦比亚商学院(Columbia Business School)製作的,我建议你们如果有空的话一定要看一下这部影片。他们在访问华伦・巴菲特(Warren Buffett)的时候,巴菲特恰好提到我过去几天在思考的事情。

在这部影片当中,巴菲特一如往常地,对身为导师和投资人的葛拉汉讚誉有佳(事实上,他也像巴菲特讲得这么好)。但他也巧妙地提到自己和葛拉汉的投资哲学之间的具大差异。巴菲特在影片当中指出,葛拉汉的投资哲学较偏向“被动”投资(透过多元化来达到被动);而巴菲特则採取主动且集中的投资方式。他作了一个相当有趣的评论:

 “最讽剌的是,虽然葛拉汉是一个定量型的投资者,但是,他投资Geico获得了相当大的收益,这些收益比他其他的投资标的收益的总和还要多”。

巴菲特也提到葛拉汉最在乎的并不是达到最好的绩效(我并不确定这是不是真的,我认为葛拉汉有可能会相信他使用这样的策略,能够极大化他达到优异表现的机会;除此之外,也能够尽可能地降低损失。)不管葛拉汉对自身策略的想法为何,他实际上的报酬仍相当亮眼(在他管理基金的20年来,平均报酬率是20%),而且他很少输钱。不过,巴菲特的绩效当然比他更好。这件事让我想到了一个问题:

 “到底遵从巴菲特的投资哲学,还是葛拉汉的投资哲学比较好呢?”

 巴菲特和葛拉汉对于多元配置的想法

巴菲特曾说过,葛拉汉为他的职业生涯奠定了良好的基础。这项基础指的就是巴菲特19岁时,即他1949年在大学里所阅读的《智慧型投资人》这本书。巴菲特特别提到了其中的第八章和第二十章(市场波动和安全边际),他认为这是投资人必须要知道的概念。

但是,巴菲特的风格很快地就和葛拉汉的投资哲学有所区别。事实上,巴菲特对葛拉汉坚持仅聚焦于数字、捨弃管理阶层的评估,以及其他的质化分析感到相当地挫败。除此之外,这两个投资名家最关键的不同之处在于,对于多元配置的想法。

葛拉汉对多元配置坚信不疑。他相信构建一个投资组合最好的方法,就像保险精算一样:将相同的金额的资金配置在多档低帐面价值比和低本益比的股票,随着时间的推移,自然会取得相当高的投资报酬。虽然有一些股票可能会“死去”但是就整体来看,仍然是值得的。因为绝大多数的股票会存活下来,持续带来报酬,并能够持续产生盈余和股利。

除此之外,葛拉汉也在股市当中寻找“net-net”型的股票,或者是价格低于清算价值的股票。他的投资哲学的重点是,如果你投资组合里的股票,都是那些被低估以及被市场冷落的股票,那么,这个投资组合将会有优异的表现,而且它会产生永久性资本损失的风险也很低。虽然个别股票可能会让你亏钱,甚至公司也有倒闭的可能,但是,多元化将能确保整体的投资组合能产生超额报酬。就像赌场的持有人会希望玩老虎机的人越多越好,葛拉汉也想要尽可能地投资更多“net-net”的股票。他想要运用多重交易优势(即交易越多,结果越容易预测的优势),来达到即使风险降低也能够有出众的表现。

因此对葛拉汉来说,这只是个数字的游戏。能够找到越多被低估的股票越好(葛拉汉虽然也採用其他的投资策略,如併购套利等,但基本上这些都是属于量化的策略)。

巴菲特则对股票的质化分析相当有兴趣。他认为透过深度的研究,能让他有更多的优势。他拜访公司、和管理阶层会谈,并考量企业的前景,除此之外,他也使用葛拉汉的方式来分析资产负债表。他相信质化和量化分析同时使用,会比只用其中一个还要来得好。但是,葛拉汉则认为质化分析是无用的,甚至有时候可能会适得其反。

 这是一个相当有趣的话题,特别是对于不懂得分析企业的一般人来说,更是如此。华特.许罗斯(Walter Schloss)曾经这样形容巴菲特:

“巴菲特相当地聪明。没有人能像他一样聪明,我们是无法像他一样的”。

 葛拉汉和巴菲特都从GEICO获得了不少的报酬

过去20年来,葛拉汉投资了数不清的股票,主要获利却是源于Geico这档股票。或许会有人觉得这是件相当讽刺的事,但我并不认为这表示人们应该放弃他奉行多年的量化投资方式。

葛拉汉在《智慧型投资人》的后记中有段很好的说明。在后记中,他用第三人称叙述了自己和他的合作伙伴。以下我节录了一些段落:

 “我们对两位合作伙伴相当地了解,他们花了相当长的时间管理他们自己和他人的资金。过往的一些痛苦经验告诉他们,与其把握机会赚大钱,宁可採用安全而仔细的计划。他们建立了相当安全而独特的操作方式,并同时兼具获利的可能性和价值。他们避免买进价格高估的标的,持续採取多元配置的方式。儘管市场多年来经历了起起落落,他们平均的报酬率还是有20%。

然后,他们有一个机会能以一半的价格买进一间成长型的企业。这间公司获利的可能性深深吸引着他们,最吸引他们的原因是,股票价格相对于目前的盈余和资产价格来说,相当便宜。他们以自己所有资本的20%收购这间公司,这间公司的表现相当不错,后来这档股票的价格甚至超过原本支付价格的200倍…

讽剌的是,从这档投资赚得的总利润,远远超过了这两位伙伴在过去的20年来,于专业领域深耕、大量调查、无止尽的思考以及作下无数决定所获得的报酬还要多。

这个故事有什么样的寓意呢?这只是一时的运气或者是用尽毕生心力所换来的一个相当精明的决策?在这个幸运故事的背后,通常有着完善的準备和遵守纪律的能力。每个人都应该充份地建立…”

你应该选择谁的策略作为你的投资方针呢?

葛拉汉相信,即使Geico的收益比其他的投资标的报酬总和还多,他仍认为,在他的职业生涯当中,最谨慎的道路是稳固而仔细的分析资产负债表和损益表。葛拉汉喜欢击出一支接着一支的安打,从每档股票获得蝇头小利,同时也为失投作好準备。

巴菲特以这种投资哲学作为基石,并击出了全垒打。

这两种投资哲学都是有用的。要使用哪一种策略的关键是,对它们要有一定程度的了解。最重要的是,你必须知道自己的优势和劣势在哪里。以我自己为例,我知道如果我採用葛拉汉的量化方式,成功的机率会更高。随着时间挪移,我的分析能力会持续精进,但我的重点仍在于使用永恒的价值方法,运用许多资产负债表和损益表的数字进行分析,製造击出安打的机会。葛拉汉一直採用这样的方法,而巴菲特早期也採用了一样的方法,这个方法,在现代适用,而且它在未来也能运作良好。

葛拉汉的投资哲学在市场上具有结构性的优势。充分对它进行了解,并建构出一个简单的流程,然后有系统地执行,如此将为你带来优势,并提供创造超额报酬的机会。(编译/Ing)

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